研究结论

　　08年5月社会消费品总额增速为21.6%，比4月回落0.4个百分点，但实际社会消费品总额增速为13.12%，比4月增加0.26个百分点，这表明社会销售情况受宏观经济不确定性影响较小。我们认为支持消费零售行业景气度的重要指标社会消费品零售总额实际增速在08年将不会出现放缓迹象，预计08年零售行业高景气度仍将持续。

　　中国居民持有股票市值占GDP比例较小，且财产性收入占比较低，因此股票财富缩水对消费影响较小;但多重负面因素共同影响消费者信心，会降低未来的消费预期，影响奢侈品和高档服装的消费，对百货企业销售产生负面效应。考虑百货企业定位消费者人群范围较广，可以通过调整产品结构及差异化竞争，来规避消费信心下降带来的影响，我们认为以上共同因素影响销售收入增速最多不超过5%。预计08年百货行业销售增速仍能维持15-20%的增长，优质企业能维持30%以上增长。

　　二季度部分百货店销售增速放缓，市场担心08年百货业绩增长低于预期，对下半年投资百货持谨慎态度。考量二季度百货销售增速放缓主要原因是五一“黄金周”由七天变为三天，影响部分销售;同时5月地震后，全国大部分居民更多精力致力于捐款捐物，降低了短期消费欲望。从全年来看，二季度为销售淡季，销售占比较小，对全年业绩影响较小。我们认为单从二季度销售情况来判断08年百货业绩低于预期为时尚早。考虑到百货企业受益于自身管理能力不断提高，盈利模式不断寻求突破，优质上市公司通过内生增长和外延扩张拉动业绩快速增长，预计08年百货行业的净利润增长超过40%。

　　看好百货的核心理由：受核心商圈及客流量限制，百货防御性较强，竞争环境较为缓和;百货“品牌联营”的盈利模式把风险转嫁给供应商，运营成本较低，毛利率较为稳定，经营风险较低，公司业绩增长较为稳定。我们认为在消费升级大环境下，迎合消费者追求“品质、品牌和个性化”消费的百货零售企业，作为中高档消费品的最终主要通路，在整个产业链条中处于强势环节，因此百货企业将会分享景气周期上升带来收入增长，同时聚集产业链的主要利润。

　　投资策略：建议关注全国性和区域性龙头百货零售企业，主要因为龙头公司占有核心商圈资源，能够凭借资源、管理优势等通过对市场快速反应，及时对产品结构进行调整，同时龙头公司在流通渠道中拥有强势地位，议价能力较强，因此具有更高的安全性，同时龙头公司外延扩张能力较强，抵御宏观环境造成内生性增长放缓。关注：王府井、大商股份、百联股份。

　　一、零售业高景气仍将持续

　　1、零售行业景气度指标社会消费品零售总额仍保持快速增长

　　消费作为个人行为具有特殊属性，即一旦收入积蓄达到一定水平后，消费习惯地改变及消费结构升级将会带来新型需求，令消费支出具有较强延续性，且不会因为外界因素干预而简单停止。尽管08年中国宏观经济受美国经济放缓、国际油价高涨、国内CPI依然维持在高位，国内资本市场波动较大，年初南方雪灾、5月地震及夏季洪水等负面因素影响，为中国宏观经济快速增长带来了不确定性。

　　但根据零售行业景气重要指标社会消费品零售总额的增速来看，08年5月社会消费品总额增速为21.6%，比4月回落0.4个百分点，但实际社会消费品总额增速为13.12%，比4月增加0.26个百分点，这表明社会销售情况受宏观经济不确定性影响较小。同时我们策略组预期08年下半年物价指数可能出现的回落会使名义社会消费品零售总额同比增速将趋于回落，但实际值同比增速则可能趋稳或略有上升，预计08年实际增速将同比上升1个百分点左右。我们认为支持消费零售行业景气度的重要指标社会消费品零售总额实际增速在08年不会出现放缓迹象，08年零售行业高景气度仍将持续。

　　2、居民可支配收入可持续增长支撑零售行业景气周期持续

　　2008年1-3月，中国城镇居民可支配收入达到4386元，同比增长达到11.46%，扣除价格因素，实际增长3.16%。农村居民现金收入达到1494元，同比实际增长18.57%。扣除价格因素，实际增长10.27%，其中农村现金收入增速创1997年以来历史新高(见图2)。

　　消费的增长从根本上取决于居民收入的增长，从十七大报告来看，中国经济在2020年前都维持高速增长，而经济的增长将使居民的收入水平不断提高。我们认为伴随着收入的持续增长，居民的实际消费能力也将进一步提升，消费支出增加也将非常明显，因此居民可支配收入的可持续增长将成为支持此轮零售行业景气向上周期具有可持续性的主要动力。

　　3、长达20年以上城市化加速增长推动零售企业较快发展

　　中国从1997年开始，城镇人口比重开始突破30%，07年中国城镇人口比重为44.90%，处于城市化加速阶段的初中期。城镇人口比重每年提高百分点数从之前的0.5个百分点提高到1.4个百分点，按照这个速度推算，到2025年左右大陆城镇比重将提高到70%。

　　城市化率提高的直接表现就是城镇人口的增多。中国城镇居民的收入与消费水平明显高于农村居民，城市化进程的发展将提高中国居民的消费潜力和消费结构，因此，城市化发展和城市人口的增加必然将大大拉动消费的增长。我们认为长达20年以上的城市化加速增长为中国零售业发展起到较大的推动作用。